日期：2014-6-25

　　尽管经济放缓，中国继续力行金融改革及开放市场的宏图，而这一进程现在进入关键阶段。

　　中国金融改革下一阶段的重心在于利率改革。由市场决定的利率将为人民币于3年内实现全面可兑换奠定基础，并将彻底改变规模达9.3兆人民币的国内债券市场，我们认为这一规模将会倍增。

　　对国内利率及资本受严密管制、货币不可自由兑换的发展中经济体而言，开放金融体系的次序一般是先放宽国内利率管制，继而开放资本帐，并最终力促其货币用于国际贸易结算及发债。中国资本帐尚未开放，国内利率备受管制，当局却一反常规，力推人民币国际化，逐步在内地以外地区令人民币迈向国际化，并由经常帐逐渐扩展至资本帐。

　　具深度及高流通性的国内金融市场，是任何货币走向国际化的前提。中国经济发展突飞猛进，但其金融市场尚未成熟，亦未对世界各国完全开放。

　　人民币国际化的进程始于2004年，当时香港的银行获许提供人民币存款帐户服务。但直到中国金融改革开始鼓励使用人民币结算对外贸易，并首先在香港设立人民币债券发行市场，随后亦延伸至新加坡、伦敦及台湾等地，人民币国际化的进程方始切实启动。

　　尽管现时仍有部分限制，尤其是资本帐的限制，但人民币已然成为全球货币。人民币现为全球第2大最受欢迎的贸易融资货币，且为全球第7大最常用的支付货币。人民币现在用于结算大约占中国内地贸易总额18%，而2010年仅为3%。但是，人民币仍有庞大的增长潜力：5至6成的欧洲对外贸易额以欧元结算，而3至4成的日本贸易额以日圆结算。我们预计，2015年底前将有3成中国贸易总额以人民币结算。

　　部分投资者已将人民币视为潜在的储备货币；主权投资者约占合格境外机构投资者(QFII)计划额度的23%，约120亿美元。而在岸市场一旦开放，人民币可助储备资产多元化，对人民币的潜在需求势必殷切。

　　资本帐的开放步伐预告，人民币实现全面可兑换的时间或会早于多数人的预期，我们则认为这将2至3年内实现。现时人民币的可兑换程度已高于预期。人民币在国际货币基金组织(IMF)用于评估可兑换性的40项准则中，全面可兑换达14项，部分可兑换达22项，并未开放的仅占4项。

　　我们预料，不可兑换项目的管制将逐步撤销，而部分可兑换的项目将转变为基本及全面可兑换。当局将会简化有关商品及服务的贸易支付、直接投资、跨境付款及汇款等可兑换范畴的监管规定。

　　中国人民银行开放资本帐之前，须先取消利率及汇率管制。中国息率受管制与离岸人民币息率由市场主导的双重体系，令套利者有机可乘，从息差中获利，或致大量具备不稳因素的热钱进出在岸及离岸市场。

　　中国人民银行于去年7月取消银行贷款利率下限，允许银行向信用更好的公司提供更优惠的利率。取消下限可令银行回应市场力量及贷款需求状况，此举彰显新一届政府坚决开放金融市场及推行市场化改革。

　　预期利率市场化将采取循序渐进的方式，于3年内达成。利率市场化的裨益甚多，包括改善金融体系透明度、改变将物业作为财富保值手段的传统以及提升资金分配效率，这将有助调整经济结构，由过度依赖投资转为更可持续的消费主导模式。

　　市场化进程的步调须审慎权衡。步调过快可能导致债务人需多付贷款利息等诸多问题。为避免此问题，建立存款保障制度被视为存款利率市场化的先决条件，而存款利率市场化是利率市场化最后及最关键的一步。

　　部分分析师认为中国应于完成金融改革后，再推动人民币实现全面可兑换。国际经验表明，推行利率及汇率改革和全面可兑换并无既定次序，但我们认为人民币实现全面可兑换与金融改革相辅相成，理应同时并举。

　　中国已建立一种模式，即在慎密管控的环境下试行重要改革，再向全国推展。而多数此等改革新猷料于上海自由贸易区内试行。

　　中国经济改革为一宏大项目。开放资本帐速度太快，易致金融市场问题增加的风险。如无稳健的国内金融业和发展完善的资本市场，开放步伐过快，风险尤大。持续开展的金融改革要求中国建立金融安全网，保障公众利益，以及允许破产金融机构退出市场而不引发系统性危机。